哈佛個案》現場討論

【經濟日報／陳珮馨】 這次的個案資料，不但附上默克製藥公司的損益表和資產負債表，還附上FDA三階段測試（phaseⅠ、Ⅱ、Ⅲ）的流程表，以及默克製藥對於每一階段的評估數字，許多學員事前演算好幾回，甚至隨身帶電子計算機，準備好好磋商一番。 主持這堂課的臺大財務金融系教授邱顯比解釋，默克製藥公司真有其名，但是否接受LAB公司授權、以及文中的藥品名稱等，完全是虛擬事件，面對半真實的個案情境，他要求學員假設自己是肯德，「願意接受LAB製藥公司的專利授權嗎？」 萬一全盤輸輸去… 全場舉手表決，38人願意接受，八人不願接受，其餘五人未表態，反對的人多半認為這項投資的風險太高、成功率太低，尤其FDA的臨床三階段冗長，若是在第二階段或第三階段失敗，之前付出的頭期款和階段性給付終將血本無歸。 也有學員觀察指出，戴伏寧有兩種療效，最後核准若能治療憂鬱，將具有商品化現值12億美元，兼具治療憂鬱和減重，現值為22.5億美元，但若僅有減重效果，現值剩下3.45億美元，獲利率太低了，萬一最終落到「僅有減重療效」，恐怕不敷成本。 另一位學員表示，可能預期暢銷藥品專利快到期，1997年以來，默克投入研究發展的費用不斷增加，若是投資新藥戴伏寧，必須等七年才能通過FDA測試，到時還得負擔上市成本，萬一現金不足怎麼辦？這位學員建議，默克應該投資已通過第一、第二階段的藥品，才是明智之舉。 一位醫學背景學員，則從競爭者的角度，認為自從百憂解上市至今，已經超過十年時間，市面上能減緩憂鬱或減重療效產品，至少有八到十種，戴伏寧的療效並不特殊，質疑它能否帶來商機。 口袋夠深誰怕誰… 特別的是，儘管手上握著相同數據，其他多數學員卻認為有機可乘，選擇站在支持立場。其中一位學員表示，他透過決策樹（Decision Tree）的方式，計算戴伏寧申請FDA測試的可能性，發現淨現值（NPV）為正，所以選擇贊成；同為贊成的其他學員，有人認為默克製藥的現金流量較多，值得積極一試。 也有不少學員，分階段探討臨床試驗成功率，發現投資額最大、風險最高的是第二階段，但是因為默克本身擁有醫藥專長，相對而言成功率比他人高，加上戴伏寧本身條件極佳，除了具有治療憂鬱潛力，還有可能帶來減重效果，通過臨床測試的機率比僅有單一療效藥品高出太多了。 談到冗長的三階段測試，表態贊成的學員表示，默克公司規模大，承擔風險能力較強，若是在某一階段失敗了，從中獲得的專業經驗，搞不好能協助其他藥品研發，不一定等於全軍覆沒。 質化的角度討論完，邱顯比決定增加量化角度，為了保證數據無誤，他帶著全場繪製決策樹，計算戴伏寧申請FDA測試，每一種可能結果的成功率和期望值（EV），最後得出的期望價值為1,400萬美元，成功率不及15%。望著最終數據，邱顯比要求全場重新表決，再次表態。 再次表決，贊成人數掉為35人，反對人數增為14人，贊成者仍舊佔多數。可以發現，對於成功率或獲利高低的判斷，內含極大的產業差異，邱顯比觀察，對於製藥產業不熟悉的學員，多半質疑失敗率過高，但是熟悉製藥行情的人，多半舉手贊成。 擇機進場搏勝算… 既然如此，邱顯比要求學員進一步思考，若是考慮投資此案，默克進行談判時應該要求哪些付款條件？大家的討論焦點，紛紛著眼於階段性給付金額、以及新藥上市後的權利金比例。 一位製藥背景的學員認為，LAB要求的階段性給付、權利金等，都符合一般的產業行情；不過，大部分學員站在默克立場，希望壓低核准失敗的風險，要求降低第一、第二階段給付金額，若是順利通過第三階段，上市後的權利金則相對提升。 另有學員表示，默克應該要求LAB發行新股，獨自負責戴伏寧前二階段的臨床測試，順利通過後，再由默克接手第三階段，同時承攬上市後的製造和行銷，尤其新藥核准過程長達七年，應該從實質選擇權的角度，選擇最佳時機進場。 但有學員表示，從近幾年市場行情窺知，通過前二階段的新藥數量稀少、價格非常昂貴，默克若想插手購買，總成本不一定划算；邱顯比則從另一角度，提醒大家比較默克和LAB的實力差距。 「進行談判時，是否應該選擇優勢領域，來扮演自己的角色？」邱顯比丟出新的想法，不管是承擔風險的能耐，或是申請FDA核准、行銷、管理能力等，身為全球大廠的默克絕對勝於小型藥廠LAB，相對於飽受財務壓力的LAB而言，「誰應該出面承擔風險？」 邱顯比解釋，投資戴伏寧的風險雖然高，但是期望值仍為正，對於資本雄厚的默克而言，不妨採取投資組合（portfolio）的概念，遵循大數法則獲取利潤。他舉吃角子老虎遊戲為例，賠率高達99%，但就是看準1%勝算，時間一拉長，累積起來仍舊賺錢，相同道理，默克和LAB若能專業分工，頗有機會達致「雙贏」。 【2006/12/10 經濟日報】