名家觀點》不請自來的併購

【經濟日報╱杜英宗】

最近許多人在談金融整併時，都提到了「非合意併購」，卻比較少談到「非合意併購」的本質與意義，還有我們在其中可以掌握的契機與方向。 非合意併購的英文，原是hostile takeover，就是大家比較常聽到的敵意併購。「非合意併購」只是比較友善的說法，也可以說是unsolicited bid，就是不請自來的併購。 這個「不請自來」，是指管理階層或大股東並未發出要跟其他公司併購的訊息，但是有其他公司或由於策略上的因素，想併購該公司，或認為這家公司的管理未臻完善，沒有幫股東創造最好價值，所以想買下這家公司，重新改革，創造獲利。 這樣的併購，可以出於純粹的財務投資，也可以是策略性併購，常常出現在公司股價低迷，大家認為它的市值低於公司實際價值時。例如，前一陣子雅虎的業績不佳，微軟想要併購它。 其實，非合意併購只是指在初步階段而言，併購過程要成功，最後總要訴諸於全體股東，要多數股東同意。但是併購最初階段的盡責調查，是要經過管理階層與董事 會的通過，這是最困難的一個環節。因為一般併購牽涉的金額頗鉅，沒有經過周詳的盡責調查，一般而言，買方是不敢冒然躁進的。 董事會的董事要基於其對股東的看守責任（fiduciary responsibility），忠實地評估併購的提議，甚至邀請專家及投資銀行協助評估，以決定被併購是否符合股東的長期利益，進而給予買方盡責調查的機會。 董事會在考慮此併購提議時，如願意考慮，通常就會邀請其他有意購買者加入戰局，提升購買價格。因此非合意併購常會最終變成合意併購，進而提升股東利益或公司價值。即使最後沒有併購成功，由於非合意併購的開端，至少會使董事會及管理階層開始重視如何提升企業的長期價值。 非合意併購，其實是一個很好的機制，可以強化公司治理。因為管理團隊如果沒有盡心盡力創造公司價值，就很可能會有併購的邀約不請自來，只要董事會同意，這家公司就要把公司帳冊、經營成果攤出來，讓購方檢驗，進行實地查核，以便對方評估是否併購。有這樣的壓力，管理階層才會戰戰兢兢，嚴守股東利益與公司治理，強化股東權益的長期價值。 在台灣，這樣的機制更別有意含。《經濟學人》曾針對台灣企業進行研究，結果發現許多是家族事業，尤其是中小企業。他們的企業傳承，常常侷限於家族世代，一 但被選為董事長，就不願放手，即使做不好，相關股東也礙於情面，使企業經營逐漸走下坡。非合意併購的機制，就可以督促這類企業的管理團隊，仍要用心經營， 否則將有其他黑馬出面角逐其經營權。 在我們現在熱門的話題──金融改革方面，非合意併購也會帶來積極的影響力。它除了在第一線發揮監督管理階層的功能，協助創造企業最大價值外，還會產生催化 作用，發動進一步的整併行動。假設現在有一家銀行經營不善，許多人都覺得很可惜、這是個大有可為的機會，只是一直沒有人出面。在第一家公司，例如私募股權 基金，開始發動非合意併購時，就有可能有別的銀行，也就是所謂的白馬騎士（white knight）也站出來表達有意競逐，進一步帶動產業整合。 在台灣，未來影響非合意併購和產業整併的，還有政府規範。因為一方要買，一方不願意賣，雙方都會祭出各種法律手段來逼另外一方就範，因此非合意併購常會引起很多法律糾紛與爭端，端賴法院來仲裁。 也因此，許多法律規範宜早準備就緒。美國都是以判例來做為依據，因為有許多案例，自有所追循，但也引發很多爭端。台灣如果有較多的非合意併購案例，現行法 律體制恐怕得有所修正。因為「時效」是非合意併購的基本要件，我國法院判決是否能即時提供裁決，也是非合意併購案件成功的要素。 由於許多併購是跨國的，或是國境內的整合，關聯許多產業壟斷、國家安全問題等。因此即使在最開放的國度，如英、美等國，許多併購都是要經過政府的最終許可及同意。雖然非合意併購是不請自來，但如果它危害到產業競爭、國家安全及政策時，政府最後還是可以踩煞車。 事實上，如果有敵意，是不可能完成併購的。不管稱為敵意併購或是非合意併購，真正的敵意對象，是管理團隊。許多人因為誤解了其中「敵意」或「非合意」的意 義，而讓整個企業、甚至產業體系流失了許多價值。由此可知，如果只是用情緒性的字眼和擔憂來解讀非合意併購，只是抗拒改革的契機。 （作者是台灣花旗環球財務管理顧問公司董事長） 【2009/03/01 經濟日報】