【經濟日報╱唐納文（Paul Donovan)】
最近幾個月來的經濟資料如同電影《致命化身博士（The Strange Case of Dr Jekyll and Mr. Hyde）》裡的傑克醫生與海德先生（後被心理學家引用於稱「雙重人格的人」）：時而好，時而壞，但反映的是同一種經濟狀況。比較正面的資料來自於消費者和產業信心，來自於房地產市場資料以及一些信貸數據。負面的資料（經濟領域的海德先生）與工業生產、GDP和就業相關。投資者應相信哪種資料？這些資料對世界經濟來說預示著什麼？
答案是，我們應傾聽兩方面的聲音。投資者如果要避免捲入非理性的樂觀主義或悲觀主義漩渦，就必須在做決策時對這兩方面都加以考慮。
當政策能夠產生直接影響時，經濟資料就會令人驚喜。當公司相信政府正在實施有益的政策時，企業界的情緒就很可能出現好轉（從非常非常低的水準）。如果稅收或利率降低使消費者的可支配資金流受益時，消費者的情緒和零售業銷售就會得到提升。如果銀行得到政府援助，銀行貸款惡化的步伐就可能放緩（值得注意的是，資料中一些令人驚喜的地方來自於經濟下滑腳步的放緩，而非絕對意義上的增加）。我們從這些資料中所能發現的證據是，政策能夠，也確實明顯的改變了目前的情況。
如此，如果政策奏效的話，一切肯定都會朝著最佳結果發展嗎？此時海德先生似的負面資料會令我們大失所望。生產和實體經濟活動的其他措施仍處於被抑制狀態；失業率繼續攀升，這使得消費者惶惶不可終日。不管政策正在產生何種效果，某種力量正在拖累著世界經濟前進的步伐。
最特殊的問題是庫存週期以及隱性信貸緊縮的影響。一般來說，企業應保持一定量的庫存或存貨以維持營運。通常來說，這種庫存是由供應商融資的，這些供應商允許其客戶一段時期的賒欠，之後再支付所購商品的貨款。如果供應商給客戶支付貨款的償還期限是45天，合理的做法是客戶在自己的倉庫中儲存45天的存貨（因為除了存儲成本外，他們存儲貨物別無其他開銷）。
遺憾的是，目前公司要使自己資產負債表上的現金最大化，其結果是，較大型公司力圖縮短他們提供給客戶的還款期限——這正是一種隱性的信貸緊縮。舉例說，如果供應商將還款期從45天縮短到30天，他們的客戶就有充足的理由將自己的存貨減少三分之一，因此庫存水準也會下降。
這對經濟意味著什麼呢？如果公司減少自己倉庫中的存貨量，那麼訂購新貨物來補充庫存水準的需求就會降低。如果沒有新的訂單，那麼也就沒有必要生產新的商品（工業生產）。
這有助於解釋目前經濟資料的兩分性。信貸緊縮（顯性和隱性的）意味著商業部門正在降低自己的庫存水準以及對產品的需求，進而使生產降低。當資料反映政策刺激時，就是肯定的；而當資料反映庫存週期時，就會是否定的。
好消息是，庫存週期不會永遠持續下去。在某個時間點，存貨將降低到絕對最低水準。當此種情況發生時，需求就會很快刺激生產鏈。最終消費者需要商品，而銷售商品的商家卻沒有存貨，因此它們就會從自己的供應商那裡訂購更多的商品，而供應商就會去生產更多的商品。
鑒於最近幾個月全球庫存週期的情況日益惡化，調整期似乎很可能被濃縮到一個比通常情況要短的時間段裡，這意味著當我們進入下半年時，壞消息將會漸漸遠去。
那麼總的結論是樂觀的？從某種程度而言，是的。庫存週期方面的壞消息將劃上句號；政策將為增加提供某些支持。如果運氣好的話，今年下半年全球經濟將出現正增加。然而，去槓桿化的現實仍將繼續拖累經濟的增加趨勢。好的消息告訴我們，政策正在發揮作用——它正在改變行為、提供支持、使變革過程趨於平穩。壞消息提醒我們，政策不能即刻解決所有問題，並提醒投資者們短期內不要對經濟增加的常態化過於樂觀。
（作者是瑞銀投資銀行環球經濟部副主管）
【2009/05/23 經濟日報】
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