吳啟銘看金融》少了敵意併購 沒了效率

吳啟銘 最近金管會想透過要求較高的股權比率，更透明的資訊的揭露等方式，來規範金控轉投資另外一家金控的行為。市場上解讀是金管會在限制非合意購併，市場解讀利多或利空十分分歧。 可能的利多解釋是： 一、限制金控轉投資其它金控，可使金控專注本身所控事業部。事實上，某金控持有另一家金控股權卻遲遲不併購或入主，是對自己沒信心的表現，也很像吃人豆腐的行為，市場解讀也不好。因此，限制此類騎牆派行為，有助安定正派經營獲利佳的小金控經營者； 二、更重要的是，限制的目的如果能達到避免金控過度使用財務槓捍或因併購而股權分散，所產生的傷害存款人，保戶與小股東的代理成本，自然有助保護存款人，保戶與小股東的利益。 但是上述支持論點是有漏洞的。 一、如果一家金控很專注很努力卻仍表現不佳，很可能是技不如人，能力太差，應換人作看看才對，結果限制非合意併購的結果反而使無效率繼續存在。 其次，應限制金控只能以策略性投資目的買另一家金控股權，目的在於產生綜效，因此，不應允許一家金控轉投資另一家金控，卻久未見有任何合作行為，但不宜限制一次要買高比率股權─譬如25%，金融產業的資產品質透明度很低，要求潛在併購者在不清楚對方底細下，一次要買足25%，加高潛在併購者成本，只會令人卻步。 應允許試探性的少數的策略性股權投資，金管會審查重點應擺在是否為策略性投資。 至於金控的整併，確實使會股權分散，但只要要求達一定自有資本比率，則存款人權益也得之確保，至於股權分散也是企業在尋求規模與國際化所必然的結果，像台積電的股權也十分分散，市場上卻認為其公司治理很好，因此，股權集中只是公司治理的配套之一，並不等同於公司治理。 是那位天才訂出25%的數字，如此一來，僅會保護到無效率大型金控，對小型質優的金控仍沒保障，換言之，造成的潛在後遺症是，公營金融機構只要合意整併，把規模作大，無效率又何妨，反正太大了，便不容易被併購，也不會經營權換人。 只要唸過財務管理的財金專業，皆傾向支持非合意併購或委託書爭奪等手段，看似激烈，卻是有效趕走無效經營階層的手段之一。 歐美也習以為常，當企業規模愈大，股權必然愈分散，要求潛在併購者在不清楚對方底細下，一次要買足25%，卻未要求現有金控最大股東須達25%，是邏輯不通的，且過度保護公司派，不利股東權益，也阻礙了質優金控透過外部成長方式快速大型化國際化。 綜言之，本人支持透過管制，限制金控透過公眾資金奪取質優金控股權的行為，也支持金控如有併購意願，在持股達5%時，便須表明誠意，揭露資訊，參與公開標購，因為只有在競價過程下的提昇股價結果，才有助股東利益。像之前兆豐金控買台企銀，金管會竟能允許它在半年內，以固定價格慢慢買 對台企銀股東與之前參與競標台企銀的金控也不公平。 本人也支持只允許優質的金控（譬如ROE或P/B超過某一比率）才能非合意併購績效較差的公司。但本人反對設定偏高比率股權比率等提高潛在併購者成本與風險的方式，過度保護無效率的大型金控，將使社會資源被誤置。 我們必須承認愈大型化的企業，擁有控制權的經營者，股權必然愈低，此時市場紀律便更顯重要，非合意併購便是有效手段之一。 金管會須站在投資人利益與金融產業競爭力的立場，保持裁判角色，勿因特殊事件影響而過度干涉控制權爭奪過程，否則金融產業的效率提昇將遙遙無期。 （作者是政大財管系副教授、美國特許財務分析師、中華財金專業協會理事長） 【2006/09/20 經濟日報】